Исследование макроэкономической среды слияний и поглощений, текущее состояние и тенденции

Любые процессы как внутри организаций, так и в непосредственном их окружении происходят под влиянием различных изменений в экономике. Деловая активность в сфере слияний и поглощений не является исключением, а скорее правилом, и может служить своего рода индикатором ее развития, поскольку совокупность структурных изменений и ожиданий в экономике непосредственно влияет на количество и характеристики данных процессов. Изменения деловой активности на рынке слияний и поглощений, а также трансформация качественных характеристик процессов слияний [46] являются результатом адаптации к изменениям макроэкономической среды.

Управленческие решения о слияниях и поглощениях принимаются с учетом сложившейся и прогнозируемой макроэкономической обстановки. Мотивы являются продуктом решений менеджмента или акционеров организаций на основе внутреннего анализа потребностей и возможностей, и внешних факторов, но они прямо или косвенно зависят от воздействия экономической среды. Интеграция организаций зачастую могут быть спровоцированы негативными ожиданиями изменения среды (перспектива прихода сильных конкурентов), либо позитивными (снижение ставок по кредитам). Сознательно или нет, принятие решения организацией о слиянии или поглощении с другой организацией основывается на данных анализа, динамики и прогнозах изменения экономических условий. Например, ввиду того, что слияние или поглощение является дорогостоящим проектом, оно зачастую финансируется заемными средствами, которые не могут быть доступны в условиях кризиса ликвидности. Это означает, что на основе анализа экономической среды задается вектор стратегического развития организации.

Изменения в экономической среде происходят под влиянием различных факторов. Рассматривая перемены в экономической обстановке, можно проследить изменения и деловой активности организаций в сфере слияний и поглощений. В этой связи, нам представляется необходимым подробно рассмотреть некоторые общие индикаторы и факторы экономики, не зависящие от отраслевой специфики и оказывающие влияние на принятие решений организациями о слияниях или поглощениях:

1. Динамика ВВП

2. Динамика ставки рефинансирования

3. Динамика фондовых индексов

4. Динамика роста иностранных инвестиций в российскую экономику

Помимо перечисленных факторов, на активность организаций в области слияний и поглощений оказывают влияние и другие факторы. Наиболее существенными из них являются налоговые условия, нормы антимонопольного законодательства, общая политическая обстановка в стране, деятельность государственных корпораций и другие.

Проанализируем представленные факторы более подробно.

Динамика ВВП. ВВП – является одним из главных обобщающих показателей развития экономики страны. ВВП включает в себя стоимость всех товаров и услуг, произведенных на территории России, независимо были ли ресурсы российскими или поставлялись из-за границы[47]. Динамика изменения ВВП позволяет производить организациям наиболее общий прогноз развития экономики.

Рассмотрим динамику роста номинального объема произведенного ВВП в текущих ценах, млрд. рублей (График 1):

График 1 – Номинальный объем произведенного ВВП, млрд. руб[48]

Рост ВВП на всем периоде исследовании свидетельствует о развитии отечественной экономики и повышении ее привлекательности. Анализ структуры ВВП используется организациями при оценке структурных изменений в макроэкономике и выстраивании на основании данных исследования собственной стратегии развития. Поскольку проект слияния или поглощения можно рассматривать в качестве инвестиционного проекта (а, по сути, он является намного более сложным по структуре, оценке и прогнозированию будущих денежных потоков и синергетических выгод, реализуемых в результате интеграционных трансформаций), показатель ВВП позволяет обобщенно оценить эффективность экономики в целом с точки зрения привлекательности размещения средств, наращивания мощностей и развития.

Анализ регионального ВП дает возможность организациям выбирать наиболее перспективные регионы для расширения собственной деятельности, а изучение отраслевого ВП – перспективные отрасли для вхождения.

Динамика ставки по рефинансирования и доступность капитала на рынке. Для осуществления сделок слияний и поглощений организациям требуется большие объемы денежных средств, особенно в условиях, когда внешняя организация приобретается с премией. В большинстве случаев организации прибегают к привлечению средств на рынке, и финансируют сделки с помощью заимствованных у кредитных организаций средств, а также, в случае рискованных проектов или особо крупных сделок, синдикатов кредитных организаций. Особенно стоит учитывать, что кредиторам достаточно сложно спрогнозировать эффективность объединяемой организации и, соответственно, будущие денежные потоки, которые она будет генерировать, и которыми будет погашать кредит, что влияет на возможность привлечения средств. Доступность денежных средств, а также уровень ставок по кредитам в данном случае играют важную роль в процессе планирования интеграционной сделки.

В связи с этим, рассмотрение динамики ставки рефинансирования, являющейся инструментом ЦБРФ воздействия на ставки межбанковского рынка, а также ставки по кредитам и депозитам, которые кредитные организации предоставляют физическим и юридическим лицам заслуживает нашего внимания (см. график 2).

График 2 – Динамика ставки рефинансирования ЦБРФ[49]

Сделки МВО (management buy out, выкуп компании менеджментом) в большинстве случаев осуществляются с привлечением денежных средств у кредитных организаций. В связи с этим рассмотрим динамику стоимости и числа сделок МВО за период 2001-2008 гг. (табл. 3)

Отметим, что по нашему мнению представленная в таблице динамика отражает зависимость стоимости и числа сделок МВО от ставки рефинансирования, денежной массы в стране и общеэкономической ситуации. Это также подтверждает и незначительное снижение стоимости и числа сделок в 2008 году как результат кризисных явлений в экономике.

Таблица 3 – Динамика стоимости и числа сделок МВО за 2001-2008 гг.[50]

Динамика фондовых индексов. Анализ динамики фондовых индексов позволяет организациям судить о возможностях развития, отслеживать капитализацию и оценивать стоимость акционерных капиталов, следить за состоянием и тенденциями рынка акций, определять наиболее подходящие периоды для размещения или скупки собственных ценных бумаг, либо скупки ценных бумах других организаций.

В российской экономике рассчитываются несколько фондовых индексов и наиболее популярными и объективными являются индекс РТС и индекс ММВБ. Рассмотрим индекс РТС подробнее.

Индекс РТС, рассчитываемый фондовой биржей "Российская торговая система", является ведущим индикатором рынка ценных бумаг России. Рассчитывается на основе цен 50 акций, наиболее капитализированных российских корганизаций (эмитентов)[51]. Индекс РТС отражает их текущую суммарную рыночную капитализацию (выраженную в долларах США) в относительных единицах[52]

График 4 – Динамика фондового индекса РТС1 за январь 2001 – ноябрь 2009 гг.[53]

График показывает устойчивый рост котировок акций российских организаций с 2001 г по середину 2008 года, что свидетельствует о развитии экономики. Однако, начиная с июня 2008г до марта 2009 г. наблюдается серьезный спад котировок, что объясняется кризисными явлениями и общим падением деловой активности.

Подчеркнем, что динамика фондовых индексов в настоящее время является наиболее объективной оценкой финансового и экономического состояния страны.

Динамика роста количества иностранных инвестиций и компаний на российском рынке. Особого внимания заслуживает анализ динамики и иностранных инвестиций. Рост зарубежных инвестиций в российскую экономику (График 4) свидетельствует о положительной оценке инвестиционного климата России, а также является показателем роста доверия со стороны иностранных инвесторов.

График 5 – Объем инвестиций, поступивших от иностранных инвесторов[54]

С другой стороны рост иностранных инвестиций и наращивание присутствия иностранными организациями на российском рынке может пагубно отразиться на более мелких и финансово менее устойчивых российских организациях. Экономия от масштаба иностранных организаций позволяет им предоставлять клиентам более дешевую и качественную продукцию. Возможность постоянно расширять дистрибьюторские сети, использовать известные бренды и инвестировать крупные денежные средства в развитие, рекламу, НИОКР дает им большое преимущество перед российскими организациями, находящимися в стадии становления. Стремление противостоять иностранным организаций стимулирует процессы слияний и поглощения отечественных организаций.

Еще одним моментом, является то, что, стремясь проникнуть на российский рынок, иностранные организации приобретают отечественные. В этом случае они получают доступ к уже действующим поставщикам и клиентам, а также каналам сбыта.

Обратимся к статистике количества сделок слияний и поглощений за период 2001-2009гг. (График 6).

График 6 – Динамика количества сделок слияний и поглощений и тренд[55]

График указывает на возрастающую активность организаций в сфере слияний и поглощений с 2001 г. по 2006 - 2007 г. Незначительный спад, начавшийся в 2008 г. свидетельствует о кризисных ожиданиях и некотором затишье в сфере сделок по интеграции. На наш взгляд, активность в сфере слияний и поглощений будет возрастать после спада, в результате которого изменится специфика сделок, их мотивы и направленность. Выделяется общий тренд увеличения количества сделок, на который, по нашему мнению, кризисные явления существенно не повлияют.

Прослеживается четкая зависимость принятия решений организаций о слияниях и поглощениях от условий макроэкономической среды. На основании проведенного анализа макросреды можно сделать вывод о развитии рынка слияний и поглощений. Наблюдается рост интереса организаций и инвесторов к сделкам по интеграции, как эффективному способу стратегического и развития либо наращиванию финансово-инвестиционных ресурсов.

В подтверждении этого рассмотрим динамику стоимостного объема сделок слияний и поглощений за этот же период (График 7).

График 7 – Динамика стоимостного объема сделок слияний и поглощений, млрд. руб. [56]

(*Исходные данные в первоисточнике были представлены в млн. долл. Для перевода значений стоимости сделок в млрд. рублей мы воспользовались курсом доллара равным 28 рублей, определенным как среднее значение стоимости доллара между максимальным и минимальным значением[57] на рассматриваемом интервале лет).

Результаты анализов индикаторов макроэкономической среды могут служить основанием для принятия решения о разработке и реализации эффективной стратегии развития в складывающихся условиях. В контексте этого, деятельность по слияниям и поглощениям позволяет организациям быстро освоить новые регионы, расширить ассортимент продукции, использовать дистрибьюторские каналы, обеспечить финансирование новых проектов и создание привлекательных брендов.

Далее рассмотрим текущее состояние рынка слияний и поглощений, влияние кризиса на активность и специфику сделок слияний и поглощений и сформулируем прогнозы развития.

Сделки, касающиеся слияний и поглощений, а так же их активность всегда характеризовались волнообразной функцией с чередой роста и падения количества, качества и стоимости сделок. Многие организации определили для себя экстенсивную стратегию развития, которая обуславливала возросшее количество сделок данного типа. Растущий спрос на инструменты для проведения этих сделок стимулировал развитие долговых рынков, услуг займов и кредитных инструментов. Согласно данными компании KPMG более 90% сделок стоимостью более 100 млн. евро осуществлялись использованием подобных инструментов.[58]

Однако кризисные явления в мировой экономике, начавшиеся во второй половине 2008 года, неизбежно оказали влияние на сделки слияний и поглощений, обусловив их специфику на ближайший период.

Кризис ликвидности моментально поспособствовал снижению числа сделок по слияниям и поглощениям внутри российской экономики, лишив инвесторов доступа к дешевым западным заемным средствам.

Данный риск был реализован, что привело к следующим важным последствиям[59]:

1) ощутимо выросли процентные ставки;

2) снизились объемы кредитования;

3) рост процентных ставок привел к ужесточению требований к внутренней норме доходности и экономической эффективности приобретаемых предприятий;

4) рост процентных ставок больше был обусловлен влиянием внутренних макроэкономических факторов, чем взаимодействием с международном рынком заемного капитала.

5) в структуре заемных источников средств большее значение приобрели внутренние, номинированные в национальной валюте ресурсы;

6) в результате ограниченности заемных ресурсов увеличилось значение собственного денежного потока инвесторов в финансировании проектов по слияниям и поглощениям;

7) возросшее значение собственного денежного потока и привлекаемых на внутреннем рынке ресурсов, потеря долларом США функции меры изменения эффективности M&A-проектов, а также дефицит европейских инвестиций на российском рынке (традиционно номинируемых в евро) способствовали постепенному вытеснению иностранной валюты с рынка финансирования проектов слияний и поглощений более дорогим в привлечении российским рублем.

На наш взгляд, кризис ликвидности обусловит тенденцию к росту сделок за счет собственных средств организаций, особенно в среднем бизнесе. Накопленные финансовые резервы и снижение стоимости организаций, предоставляют хорошие возможности для слияний и поглощений. Стремление организаций-представителей среднего бизнеса к эффективным реакциям на запросы рынка и для целей сохранения собственной устойчивости, обуславливает использование стратегий вертикальных интеграций и отказ от диверсификации своей деятельности. Статистические данные о направлениях интеграции в начале финансово-экономического кризиса в 2008 году следующие[60] (Рис. 6)

Рисунок 6 – Направления интеграции в 2008 году

Что касается формы сделок, то, на наш взгляд, в силу мотивов повышения устойчивости будет повышаться количество сделок в форме слияний. Защитный характер сделок в форме слияний среди организаций среднего бизнеса также объясняется нацеленностью на них крупных организаций, как российских, так и зарубежных. Национальная принадлежность сделок слияний и поглощений в 2008 году выглядит следующим образом: (Рис. 7)

Рисунок 7 – Национальная принадлежность сделок слияний и поглощений в 2008 году

На наш взгляд, в перспективе, как количество, так средняя стоимость импортных сделок будет повышаться, поскольку опытные зарубежные инвесторы в условиях недостаточности крупных финансовых ресурсов, тем не менее, видят существенные перспективы российского среднего бизнеса, который к тому же реально приобрести по сниженной стоимости.

Немаловажными плюсами сделок слияний и поглощений с участием организаций среднего бизнеса являются их тщательное планирование рисков, заемных операций и ведение бизнеса на основе долгосрочной перспективы.

Все больше сделок слияний и поглощений осуществляется с участием государственных корпораций. Это объясняется несколькими причинами.

Во-первых, госкорпорации стремятся оказать поддержку организациям, оказавшимся на грани банкротства или имеющими серьезные финасовые сложности.

Во-вторых, госкорпорации имея в своем распоряжении практически неограниченные финансовые ресурсы стремятся выгодно приобрести зарубежные организации, испытывающие финансовые сложности, по сниженным ценам. (Примечательна попытка поглощения концерна Opel, после объявления о ее продажи, консорциумом Magna – Сбербанк).

В–третьих, у российских властей появилась уникальная возможность вернуть себе контроль над целым рядом ранее приватизированных системообразующих предприятий, в том числе приватизированных с использованием различных финансовых схем сомнительного характера, а также имевшегося на тот момент административного ресурса. Косвенным подтверждением возможности такого сценария служат весьма внушительные объемы средств, выделенные Внешэкономбанку для оказания финансовой поддержки банкам и организациям. Следует отметить, что ВЭБ пока не торопится с выделением этих денег «конечному потребителю».[61]

Финансово-экономический кризис также может стимулировать рост числа крупных сделок по приобретению активов, которые способны преобразовать структуру ряда отраслей экономики и оказать значительное влияние на общий расклад сил.

Об этом говорится в исследовании, в котором приняли участие более 160 CEO и топ-менеджеров публичных европейских организаций. Исследование было проведено инвестбанком UBS совместно с BCG через шесть недель после крушения Lehman Brothers. Исследование выявило на удивление позитивное отношение к слияниям и поглощениям с учетом тяжелой ситуации на рынках капитала и непростых экономических перспектив. Исследование, в частности, выявило три фактора, лежащих в основе этого процесса: необходимость консолидации в некоторых секторах экономики, привлекательная стоимость активов и более слабые игроки.[62]

В целом, некоторый спад активности слияний и поглощений и снижение общего объема стоимости сделок в условиях кризиса вызван следующими причинами[63]:

- отсутствие доступных кредитных средств на проведение сделок в прежних объемах ввиду углубления мирового кризиса ликвидности,

- снижение общего числа сделок с контрольными долями бизнеса,

- отмена или затягивание ряда сделок ввиду трудности справедливой оценки стоимости продаваемого/покупаемого бизнеса,

- снижение стоимости покупаемых активов ниже планки в $5 млн.

Российская экономика в условиях кризиса, тем не менее, остается привлекательной для среднесрочных внешних и внутренних инвестиций, в том числе в такой специфичной форме как слияние или поглощение. По нашему мнению, активность в области слияний и поглощений после незначительного спада останется на высоком уровне, и в перспективе будет набирать обороты. Однако кризисные явления в экономике изменили побудительные мотивы и специфику сделок.

Таким образом, на наш взгляд основными тенденциями на рынке слияний и поглощений в российской экономике будут:

1) Рост сделок в среднем бизнесе,

2) Выстраивание вертикально-интегрированных структур,

3) Активное участие государственных корпораций на рынке слияний и поглощений (в том числе и в транснациональных слияниях и поглощениях)

4) Рост транснациональных сделок слияний и поглощений

Высокая активность и внушительные финансовые ресурсы, привлекаемые для осуществления сделок слияний и поглощений, а также разнообразие их форм, видов и типов, обуславливают вывод о высокой экономической эффективности данных процессов и их результатов.

Однако исследования показывают обратное: от 40 до 80 % сделок в результате не реализуют запланированные выгоды и положительные изменения. Причины неудач могут возникать на различных стадиях процесса: от неверного принятия решения о типе слияния, неадекватного или неполного анализа деятельности, как собственных организаций, так и внешних, до проблем собственно в интеграции и переоценке синергетических эффектов.

В независимости от макроэкономической обстановки, экономических тенденций, специфики существующего положения в области слияний и поглощений и стоимости сделки, необходимо тщательно планировать стратегические цели интеграции, в соответствии с ними производить отбор, анализ и оценку потенциальных внешних организаций, а также эффективно структурировать процесс самой сделки.

В связи с этим во второй главе диссертационного исследования мы ставим целью усовершенствовать механизмы управления слияниями и поглощениями в процессах интеграционных трансформаций организаций.