Тема 1. Основные теории корпоративного управления как методологический базис организации корпоративных финансов

МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

Федеральное государственное автономное образовательное

Учреждение высшего профессионального образования

«Казанский (Приволжский) федеральный университет»

Институт управления, экономики и финансов

Кафедра финансов организаций

ОПОРНЫЙ КОНСПЕКТ

дисциплины

Корпоративные финансы (продвинутый уровень)

ФГОС ВПО третьего поколения

Направление 080100.62 Экономика

Профиль Финансы и кредит

Квалификация (степень) бакалавр

Принято на заседании кафедры корпоративных финансов

(протокол №19 от «28» июня 2014г.)

Заведующий кафедрой

Хайруллин И.Г.

Казань 2014

Опорный конспект составлен в соответствии с программой дисциплины от 28 июня 2014г.

Составители: Анкудинов А.Б., доцент, к.ф-м.н., КФУ,

Борисов Д.М., ассистент, КФУ,

Нугуманова Д.Р., Эрнст энд Янг,

Хайруллина Э.И., ст.преп., к.э.н., КФУ.

Рецензент: Усанова Д.Ш., доцент, к.э.н.

Тема 1. Основные теории корпоративного управления как методологический базис организации корпоративных финансов

Категория корпоративного управления и ее содержание

В интерпретации многих исследователей категория корпоративного управления представляет собой «зонтичный» термин, который объединяет институциональный комплекс формальных и неформальных отношений, относящихся к деятельности групп заинтересованных лиц корпорации. Междисциплинарный характер категории корпоративного управления во многом предопределил ее контекстуальную обусловленность. В актуальной литературе, суммирующей основные теории и эмпирический опыт в области корпоративного управления, присутствует широкий ряд различных нормативных подходов к определению данной категории. Представленные ниже примеры оригинальных определений корпоративного управления являются показательными для демонстрации различий в подходах, которые имеют систематический характер:

«<Корпоративное управление> имеет дело со способами, с помощью которых поставщики финансирования для корпораций обеспечивают получение дохода на свои инвестиции»[1].

«Корпоративное управление представляет собой набор механизмов, с помощью которых инвесторы-аутсайдеры защищают себя от экспроприации со стороны инсайдеров»[2].

«Корпоративное управление представляет собой комплекс ограничений, которые формируют контрактный процесс в отношении квазирент, генерируемых фирмой»[3].

«Системы <корпоративного> управления, в широком смысле, устанавливают базовые правила, которые определяют, кто обладает правами контроля и при каких обстоятельствах, кто какие доли созданных благ получает, кто несет соответствующие риски»[4].

«Корпоративное управление – это комплекс правил (формальных и неформальных), которые регулируют выбор действий <стратегических> игроков, зависящих от последующих <равновесных> состояний»[5] (Aoki, 2001, p.33).

Описанные в литературе подходы к определению категории корпоративного управления следуют двум основным критериям:

1) ориентация на формулировку основной цели корпоративного управления либо на описание требований к механизмам и задачам корпоративного управления (процессно- или целе-ориентированный подход);

2) ограничения на состав и структуру заинтересованных лиц, за которыми признаются права участия в процессе корпоративного управления и предъявления нормативных требований к его целям и задачам (ср., в частности, определения термина, предложенные в рамках агентской теории и теории стейкхолдеров)[6].

Стейкхолдеры современной корпорации и их классификация. Контрактная теория фирмы и управление корпоративными финансами

Современная теория корпоративных финансов предполагает, что корпорация управляется в интересах всех ее стейкхолдеров. Поэтому для успешного управления современной корпорацией необходимо разобраться с тем, кто такие стейкхолдеры, какие группы стейкхолдеров можно выделить, как они влияют на деятельность компании. Прямой перевод понятия «стейкхолдер» с английского означает «держатель интереса». Иначе их называют группами влияния, заинтересованными сторонами, группами интересов.

Впервые термин «стейкхолдер» появился во внутреннем меморандуме Исследовательского института Стэнфорда (Stanford Research Institute (SRI)) в 1963г. Тогда под стейкхолдерами понимали группы лиц, без поддержки которых существование компании может оказаться под угрозой[7].

Дж. Пост, Л. Престон, С. Сакс определяют стейкхолдеров как «все индивиды и контрагенты, которые вносят вклад, добровольно или принудительно, в процесс создания их богатства и являются потенциальными выгодоприобретателями или носителями риска». Э. Фриман и Д. Рид выделяют два подхода к понятию «стейкхолдер». Согласно узкому определению, стейкхолдер – «любая идентифицируемая группа или индивид, от которых (-ого) зависит долгосрочное существование компании». В широком понимании, «стейкхолдер - группа или индивид, которые могут оказывать влияние на достижение целей компанией или на которых оказывает влияние достижение целей компанией».

Важное значение имеют дефиниции, определяющие стейкхолдеров как «влияющие» или «те, на кого оказывает влияние компания». Такое определение позволяет причислить к стейкхолдерам тех, кто составляет окружение фирмы и имеет какое-то влияние на ее действия, но не имеет специфического «стейка» в компании, не получает выгод от успешных действий компании. В этой связи часто упоминают две группы заинтересованных сторон – конкуренты и СМИ. Т. Дональдсон предлагает разделять понятия «влияющие» и стейкхолдеры: некоторые участники компании (крупные инвесторы) могут быть и теми и другими, но другие важные стейкхолдеры (к примеру, потенциальные работники) не имеют влияния, а некoторые «влияющие» (например, СМИ) не имеют «стейка».

Являются ли стейкхолдерами менеджеры – обсуждаемый вопрос. М. Аоки (1984), к примеру, выделяет в качестве значимых стейкхолдеров только инвесторов и работников, а менеджеров рассматривает как «рефери» между этими группами. О. Уильямсон (1985) подчеркивает, что менеджеры компании являются одними из наиболее важных и могущественных стейкхолдеров и очень склонны к оппортунистическому поведению.

Т. Дональдсон отмечает, что обязанность и функция менеджеров заключается в выборе действий и направлении ресурсов для повышения благосостояния «легитимных» стейкхолдеров. Легитимными являются стейкхолдеры, связь которых с компанией определена существованием контракта, прямо установленного или подразумеваемого. Многие отношения компании с обществом не входят в рамки даже самого широкого понимания контракта. В качестве примера можно привести потенциальных претендентов на рабочее место, не знакомых компании, но тем не менее имеющих «stake in being considered for a job», в отсутствие каких бы то ни было связей с фирмой посредством контракта. Стейкхолдеры определяются через имеющиеся или предполагаемые выгоды и потери, которые они могут понести в результате действий или бездействия компании[8].

Выделяют стейкхолдеров первой и второй очереди. К стейкхолдерам первой очереди относят акционеров, покупателей, работников и поставщиков – без них компания не сможет успешно функционировать. Между стейкхолдерами первой очереди и компанией – высокий уровень вовлеченности и интерактивности. Стейкхолдеры второй очереди – неправительственные организации, сообщества, активисты, они вовлечены в деятельность компании косвенно.

Попытки классифицировать стейкхолдеров компании предпринимались многими авторами. Пожалуй, лучшей оказалась модель связей, предложенная Д. Гранигом и Т. Хантом. В модели представлено 4 вида связей, с помощью которых идентифицируются отношения стейкхолдеров и компании – функциональные, нормативные, правопредоставляющие (enabling), неопределенные (diffused) (рис. 1.1).

Рис.1.1. Классификация стейкхолдеров Д. Гранига и Т. Ханта (Grunig, J., Hunt, T. Managing public relations: New York: Holt, Rinehart and Winston, 1984, p.5)

Стейкхолдеры, связанные с компанией посредством правопредоставляющей связи, имеют определенные права контроля и авторитет (акционеры, совет директоров, законодатели). Такие заинтересованные группы делают возможным автономное функционирование компании и обеспечивают ее необходимыми ресурсами. Если такой вид связи между фирмой и стейкхолдерами неустойчив, ресурсы могут быть изъяты и автономия ограничена.

Стейкхолдеры, связанные с компанией функциональными связями, выполняют определенные функции в компании (внутренние функции – сопровождают процесс производства (работники, поставщики) и внешние функции – при продаже товаров и услуг (покупатели и продавцы)).

Стейкхолдеры, связанные с компанией нормативными связями, – ассоциации или группы, с которыми компания имеет общие интересы.

Наиболее сложной для определения является последняя группа стейкхолдеров – вид связи этой группы с компанией неопределенный (расплывчатый). Это стейкхолдеры, которые не имеют частых транзакций с компанией, но являются вовлеченными в ее функционирование, их значимость проявляется во времена кризиса: СМИ, сообщества, активисты и др.

Очевидно, что стейкхолдеры компании отличаются друг от друга «характером» своего «стейка» (интереса). Р. Гарсиа-Кастро и М. Ариньо считают, что основная идея в понятии «стейк» (интерес) заключается в том, что оно включает риск, т.е. если все выплаты и обязательства перед стейкхолдерами могут быть определены заранее в контракте между сторонами, понятие «стейк» автоматически исчезает[9]. Рассмотрим, каков интерес основных групп стейкхолдеров – собственников, работников, поставщиков, потребителей, локальных сообществ.

«Стейк» собственников заключается в акциях, облигациях компании и др. Собственники ожидают определенного «финансового» возврата от своих инвестиций.

Компания обеспечивает работников средствами к существованию и рабочими местами. В обмен на трудовую функцию, которую они выполняют, работники ожидают заработную плату, премии, социальную защиту. Лояльность, которую проявляют работники компании, должна быть вознаграждена поддержкой в «тяжелые времена». В свою очередь, от работников ожидается, что они будут следовать инструкциям менеджмента, положительно отзываться о компании, участвовать в принятии коллективных решений.

Поставщики необходимы для успеха компании, ресурсы определяют качество и цену конечного продукта (его конкурентоспособность). В свою очередь, компания-покупатель необходима для выживания компании-поставщика.

Потребители меняют имеющиеся в их распоряжении ресурсы на продукты, произведенные компанией, в результате – получают выгоды от использования продукта. Покупатели являются источником дохода для компании, они косвенно «оплачивают» развитие новых линий продуктов и услуг.

Локальные сообщества предоставляют компаниям право размещать производственные объекты, и, получают выгоды в виде налоговых поступлений, экономических и социальных программ, реализуемых компанией.

«Стейк» менеджеров имеет специфичный характер: с одной стороны, их «стейк» сходен со «стейком» работников, с другой стороны, менеджмент имеет обязанность обеспечивать благосостояние корпорации, что включает балансирование интересов конфликтующих стейкхолдеров.

Для принятия управленческих решений в части выявления наиболее значимых групп стейкхолдеров необходимо, для начала определить ключевые критерии выделения этих групп. В рамках данного курса заинтересованными сторонами будем считать лиц или группы лиц, вложивших в деятельность компании финансовый или специфический капитал. К таким группам относят собственников, кредиторов, работников, поставщиков и потребителей, а также тех, кто создает инфраструктуру деятельности компании (в частности, локальные сообщества, правительства). Квалифицирующим признаком здесь выступают риски, которые добровольно принимает на себя заинтересованная сторона. Критерий добровольности резко сужает круг возможных стейкхолдеров, в то же время, обеспечивая достаточный для управляемости уровень однородности их интересов. Это вовсе не означает, что интересы прочих лиц или групп лиц, которые «добровольно или недобровольно подвергаются риску в результате деятельности фирмы» должны игнорироваться. Однако подходы к учету этих интересов должны быть принципиально иными. Речь здесь может идти, в частности, о корпоративной социальной ответственности в рамках нормативного подхода.

В отличие от неоклассической теории фирмы, где заинтересованные стороны, как работники, клиенты или поставщики, получают нормальный, или рыночно обоснованный уровень прибыли за свои вложения в деятельность фирмы, согласно теории стейкхолдеров, все лица или группы, имеющие законодательные/договорные интересы на остаточную прибыль фирмы, должны получать причитающиеся им ренты от такого взаимообмена согласно Парето-оптимальному равновесию для сохранения конкурентоспособности бизнеса в долгосрочной перспективе. Идея этого взаимного обмена, как финансового, так и нефинансового, была заложена Фрименом в его классификации стейкхолдеров и проиллюстрирована с помощью двух взаимонаправленных стрелок, объясняющих суть взаимоотношений организации с каждой группой стейкхолдеров. Базовой составляющей данного обмена является категория риска.

Необходимо отметить, что если все вознаграждения и обязанности во взаимоотношениях со стейкхолдерами заранее оговорены, то категория интереса (так называемый стейк) автоматически исчезает из рассмотрения, так как она является платой за риск. Данное явление называется полный контракт, и, по причине своей нежизнеспособности, рассматривается скорее как абстракция, нежели реальное положение. Подобная ситуация описывается неоклассической теорией фирмы, когда фирма рассматривается как сеть полных контрактов. Для этого характерно, что NPV для каждой группы стейкхолдеров на конкурентном рынке будет равняться нулю. На конкурентных рынках работник получает фиксированную оплату своего труда, поставщик – фиксированную цену за ресурсы. Поэтому максимизация чистой приведенной стоимости ведет к увеличению доходов держателей акций. Согласно этому подходу, только собственник является предъявителем остаточных прав и, в свою очередь, уполномочен на принятие важных, стратегически значимых решений. Игнорирование интересов групп нефинансовых стейкхолдеров объясняется заключенным полным контрактом, определяющим, что неприятие на себя риска ведет к отказу на остаточные права фирмы. Например, работник, имеющий фиксированный контракт на работу на предприятии с заранее полностью известными выплатами застрахован от изменения стоимости акции, макроэкономических колебаний. В таком случае все перечисленные риски берет на себя владелец компании, что, в конечном итоге, если приведенным образом рассматривать все группы заинтересованных сторон, дает ему право на всю остаточную прибыль предприятия.

В свою очередь, стейкхолдерская модель корпоративных финансов рассматривает фирму как сеть неполных контрактов, в которых присутствует явная и неявная часть. Принимая во внимание проблему асимметричности информации, а также основываясь на рациональности, контракты, описывающие отношения обмена между менеджментом и группой стейкхолдеров являются неполными и имеют массу возможных ситуаций и поведений, которые не прописаны в контракте. В подобной ситуации в отношениях между фирмой и стейкхолдером может создаваться стоимость.

Наличие различных типов интересов стейкхолдеров с различной природой – инструментальной или нормативной, порождает необходимость применения разных подходов к принятию управленческих решений. Организации необходимо идентифицировать финансовые интересы своих стейкхолдеров и принимать решения исходя из инвестиций в специфический капитал каждой группы стейкхолдеров. Для этого организации следует сфокусироваться на наиболее выгодных инициативах и проигнорировать те из них, которые не приносят прироста стоимости компании. В свою очередь, нефинансовые интересы должны быть рассмотрены менеджерами со всех возможных сторон. Корпорация должна гарантировать, профессионализм управляющих, который позволит узнать о текущих и будущих требованиях стейкхолдеров к фирме больше, чем знают сами стейкхолдеры, а также принять компетентное решение по текущему и будущему удовлетворению нефинансовых требований стейкхолдеров. Таким образом, в данном подходе ключевое значение приобретает понятие репутации и доверия менеджменту, а стиль управления носит название гуманистического менеджмента.

Таким образом, критериями отбора наиболее важных групп стейкхолдеров может служить определение экономической и неэкономической природы требований каждой группы стейкхолдеров, поскольку характер требований нефинансовых стейкхолдеров принципиально отличается от требований акционеров, которые носят исключительно экономический характер. Также необходимым является сопоставление требований с уровнем риска, а также нахождение Парето-оптимального равновесия, необходимого для стратегического развития компании.

Агентская и стейкхолдерская теории корпоративного управления

Среди так называемых микро-теорий корпоративного управления доминирует концепция дисциплинирующей роли, которую играет корпоративное управление, основанная на принципе эффективности его механизмов. Наиболее четко данная концепция сформулирована в рамках агентской теории и теории стейкхолдеров, которые одновременно выступают наиболее популярными моделями, используемыми в качестве базиса для эмпирических исследований, а также законодательного нормотворчества в области корпоративного управления.

Согласно агентской теории (agency theory), центральная проблема корпоративного управления эквивалентна проблеме инфорсмента прав заинтересованных сторон (акционеров и менеджмента) в рамках двусторонних отношений агента и принципала. В качестве основных барьеров, препятствующих достижению эффективного баланса между интересами акционеров и менеджмента, выступают сложность мониторинга действий агентов, различная склонность заинтересованных лиц к риску, различный временной горизонт планирования и принятия решений, информационная асимметрия и прочие следствия разделения прав собственности и функций оперативного контроля. В основе агентской теории лежит концепция неполных контрактов (incomplete contracts) – см. ниже, а фирма моделируется как редуцированная рыночная иерархия с двумя игроками – агентом и принципалом. Система корпоративного управления представляет собой сложную взаимосвязь внешних (рынок корпоративного контроля, рынок труда для менеджеров и т.д.) и внутренних (компенсационная политика, совет директоров, аудит и т.д.) механизмов, призванных контролировать деятельность менеджмента для целей максимизации благосостояния акционеров, что понимается как основная функция фирмы.

Агентская теория лежит в основе подхода к феномену корпоративного управления с точки зрения акционеров (shareholder view), который сформирован в процессе изучения англо-саксонского типа корпоративной формы и до текущего момента является доминирующим в рамках анализа нормативных аспектов корпоративного управления. В общем виде основные положения агентской теории основаны на двух гипотезах: 1) акционеры представляют собой группу заинтересованных лиц, наименее защищенных от оппортунизма менеджмента (т.е. обладают «наименее полными» контрактами); 2) интересы акционеров наиболее гомогенны, а сами они наиболее способны к эффективной кооперации.

Теория стейкхолдеров (stakeholder theory) и ряд ее отдельных направлений на текущий момент формируют методологический базис значительной части актуальных эмпирических исследований в сфере корпоративного управления. Начав формироваться как обособленная синтетическая теория в 1970-х гг. под влиянием организационной психологии, теория стейкхолдеров получила мощный импульс к развитию только в 1990-е гг. в связи с ускорением глобализации мировой финансовой системы, ростом внимания инвестиционного сообщества в развитых странах к проблемам окружающей среды, а также широким распространением различных теорий институциональной экономики. Так же, как и агентская теория, теория стейкхолдеров в своем классическом варианте основана на дисциплинарном подходе к нормативным аспектам корпоративного управления, однако рассматривает фирму как мультилатеральную систему контрактов, в отличие от билатеральной модели агентской теории. В классических работах по теории стейкхолдеров, в первую очередь Э. Фримана[10], менеджеры выступают в качестве агентов всех заинтересованных лиц корпорации (стейкхолдеров), а целевая функция корпоративного управления описывается как достижение равновесия между ними, в равной степени выгодного всем сторонам. В основе данной логики лежит представление о фирме как о комбинации факторов производства (инвестициях «специфического капитала»), поставляемых различными стейкхолдерами, которые вправе претендовать на часть организационной ренты, генерируемой фирмой. Современные исследования, посвященные общим теоретическим вопросам корпоративного управления, представляют теорию стейкхолдеров как наиболее общую модель в рамках дисциплинарного подхода к фирме, однако отказываются от нормативных установок ранних работ, апеллирующих к категориям этики и эгалитаризма, и фокусируют внимание на конкуренции между различными группами стейкхолдеров за контроль над корпорацией, которая обеспечивает Парето-эффективное равновесие между интересами стейкхолдеров.

Описанные выше теории объединяет общий подход к нормативным аспектам корпоративного управления, который отсылает к его дисциплинарным функциям и сформирован в русле ресурсной концепции фирмы и теории неполных контрактов – т.е. в традициях неоклассической парадигмы. Несмотря на емкий и одновременно экономичный концептуальный аппарат, дисциплинарные теории критикуются за статический подход к корпоративному управлению, а также за игнорирование производственных функций фирмы и когнитивных аспектов ее существования.

Date: 2016-05-23; view: 3835; Нарушение авторских прав