Макроэкономическая дилемма: свободное плавание рубля или отказ от свободы трансграничного движения капиталов

Денежно-кредитная политика любого центрального банка реализуется через достижение так называемых операционных целей, которые в свою очередь с помощью трансмиссионных механизмов влияют на макроэкономические переменные. Такими операционными целями могут быть процентные ставки, объем денежной базы или валютный курс. Как правило, тот или иной режим выбирается исходя из макроэкономических и институциональных возможностей центрального банка. Банк России использует режим управляемого плавания рубля и устанавливает условный коридор максимального и минимального значения рубля по отношению к бивалютной корзине.

Ни для кого не секрет, что после валютного кризиса 1998 г. Банк России придерживался политики слабого рубля, сдерживая его укрепление путем интервенций на валютном рынке. Это помогло российскому производителю на начальном этапе конкурировать с иностранными производителями на внутреннем рынке и даже наращивать экспорт продукции высокой обработки. Особенно четко это прослеживалось до 2004 г., когда относительно «слабый» рубль позволял российским экспортерам снижать экспортные цены. Можно согласиться с Алексеем Улюкаевым в том, что «ценовая конкурентоспособность, основанная на заниженности относительных цен, служит важной предпосылкой роста для развивающейся экономики» [1].

После начала укрепления реального курса рубля ценовая конкурентоспособность российских производителей постепенно снизилась, как раз на величину подобного укрепления. Рост курса рубля, как номинальный, так и реальный, на этом этапе происходил во многом по причине положительного торгового сальдо, образовавшегося вследствие высоких цен на товары традиционного сырьевого экспорта. Увеличение реальных доходов населения и номинальное укрепление рубля обусловили взрывной рост импорта, что вытеснило российского производителя и из ряда сегментов торгуемых товаров внутренних рынков.

Препятствовать повышению курса рубля по причине положительного сальдо торгового баланса в макроэкономическом плане можно как минимум двумя путями:

· первый — через ЦБ РФ, который посредством валютных интервенций скупает излишки валюты. Данный способ имеет ряд недостатков: выкупая валюту, Банк России создает резервные деньги, которые (если не производятся абсорбирующие операции) через механизм банковского мультипликатора раскручивают рост цен;

· второй — через накопление средств в стабилизационных/резервных фондах. Государство изымает часть выручки (природную ренту) у экспортеров и размещает их в иностранные активы. Последний способ изъятия ликвидности с точки зрения воздействия на курс рубля хорошо зарекомендовал себя как в России, так и за рубежом. Следовательно, высокие цены на энергоносители, а значит, и положительное сальдо торгового баланса в условиях ограничений на движение капитала не являются проблемой. С точки зрения макроэкономики проблемой является чрезмерно экспансионистская бюджетная политика и нежелание органов власти абсорбировать сверхдоходы от экспорта ресурсов в стабилизационных фондах.

Однако гораздо более серьезные проблемы с укреплением реального эффективного курса рубля возникли по причине полномасштабной и несколько поспешной либерализации счета движения капитала. В 2006—2008 гг. Россия подверглась настоящему инвестиционному наплыву портфельных инвесторов. Кроме того, крупные российские предприятия и банки, в том числе с госучастием, набрали сотни миллиардов долларов на привлекательных зарубежных рынках. Относительно низкие процентные ставки заграницей и постоянное укрепление рубля сделали выгодными спекулятивные операции carry-trade. Когда ситуация на мировых рынках ухудшилась, тенденция с притоком капитала (и укреплением рубля) сменилась на противоположную (рис.1).

Противоречивые действия Правительства и Банка России на докризисном этапе — когда поддерживался искусственно заниженный курс рубля (мягкая денежная политика), проводилась опасная процикличная фискальная политика при отсутствии существенных ограничений на свободное движение капиталов, — привели к перегреву экономики и в конечном счете к финансовому кризису. Сценарий перегрева российской экономики представлен в первой части доклада МВФ по России за 2009 г., которая так и называется «От перегрева к кризису» [3].

Главная проблема российской экономики заключается в том, что благоприятная мировая конъюнктура приводит к серьезному положительному сальдо торгового баланса и одновременному притоку спекулятивного капитала, а ее ухудшение — к прямо противоположному эффекту. Происходит взаимоусиление двух тенденций. В результате этого ускоренный инфляционный рост экономики и следующий за ним глубокий спад обусловливают высоковолатильное развитие российской экономики.

Избавиться от отмеченного противоречия в финансовой политике государства можно двумя способами.

Первый способ. Ввести ограничения на потоки капитала, как рыночные, так и нерыночные. В последние несколько лет международные организации — МВФ и Банк международных расчетов все больше склоняются к необходимости такого контроля в развивающихся экономиках.

Второй способ. Отказаться от искусственно заниженного курса рубля (а значит, и мягкой денежной политики) и перейти на свободное плавание рубля, с незначительными интервенциями ЦБ РФ для сглаживания резких скачков валютного курса. Аспекты подобного отказа уже были рассмотрены российскими экономистами. От себя добавим, что реальное укрепление рубля — не столь желательная тенденция для российской промышленности, производящей продукцию высокой переработки, поскольку она утрачивает конкурентное преимущество дешевых энергоресурсов.

По прогнозу автора, в долгосрочной перспективе вторая альтернатива политически вполне реальна, поскольку властями неоднократно заявлялось о создании международного финансового центра в Москве и полной конвертируемости рубля, для чего необходимо свободное перемещение капитала. Однако в течение 2—3 переходных лет Банк России продолжит манипулировать курсом рубля, а на некоторые краткосрочные капитальные операции, связанные с притоком средств, могут быть введены ряд ограничений по части резервирования.

Таким образом, во избежание повторения кризиса 2008—2009 гг. органы государственной власти должны сделать выбор: либо отпустить рубль в свободное плавание (проводить более жесткую денежную политику) со всеми плюсами и минусами этого решения, либо ввести эффективные ограничения на потоки капитала.