Поговорим об альтернативах

Мы часто слышим об эксклюзивных хедж-фондах, фондах прямых инвестиций, сырьевых товарах и других нетрадиционных инструментах инвестирования. Чем они отличаются от традиционных классов активов, которые мы рекомендуем в этой книге? Следует ли включать в свой портфель альтернативные инструменты?

Разнообразие — это не диверсификация

Обычный аргумент в пользу включения альтернативных инструментов в долгосрочный портфель — диверсификация: такие инструменты имеют хорошую доходность и низкую корреляцию с традиционными активами (т.е. они не движутся с ними синхронно). Действительно, многие альтернативные инструменты слабо коррелируют с традиционными, но только этого недостаточно для обоснованного включения их в портфель. Например, результат ставки на Суперкубок никак не связан с доходностью фондового рынка, но это же не означает, что ставки на спортивные события должны стать частью вашего инвестиционного портфеля!

Мало оснований полагать, что у альтернативных инструментов доходность выше, чем у традиционных классов активов. На наш взгляд, многие инвесторы, участвующие в альтернативных стратегиях (и даже сами менеджеры этих стратегий), не в полной мере понимают риски, которые они принимают.

Альтернативы обычно связаны как минимум с одним из следующих дополнительных факторов риска:

■ массированное использование заемных средств;

■ концентрированные ставки;

■ чрезмерная торговля;

■ необходимость полагаться на субъективные прогнозы.

Эксклюзивно — не обязательно отлично

У некоторых альтернативных инструментов, таких как хедж-фонды или фонды прямых инвестиций, весьма высокий минимальный порог вложений, что делает эти фонды недосягаемыми почти для всех индивидуальных инвесторов. Подобного рода эксклюзивность создает ореол таинственности и особой привлекательности (такова натура человека). Некоторые брокерские фирмы воспользовались этой человеческой слабостью и создали программы под названием фонд фондов. Эти программы позволяют мелким инвесторам объединить свои денежные средства и таким образом получить доступ к данным стратегиям. Само собой разумеется, брокерские фирмы берут за эту привилегию дополнительное вознаграждение. Факты показывают, что по результативности фонды фондов в среднем уступают базисным фондам, в которые они вкладывают средства ¹⁰.

Хотим вам напомнить: если какие-то вещи труднодостижимы, это вовсе не значит, что они непременно сослужат вам добрую службу, например станут удачным вложением денег. Хорошо подумайте, прежде чем инвестировать в фонд фондов.

Рассмотрим некоторые из общеизвестных альтернативных инструментов.

ХЕДЖ-ФОНДЫ

Хедж-фонды очень разнообразны и используют чрезвычайно широкий диапазон инвестиционных и торговых стратегий. Они делают ставки на глобальные макротенденции, долги проблемных компаний, колебания курсов валют, сырьевые товары, слияния компаний, занимаются короткими продажами (делая ставку на снижение цен) — таковы лишь некоторые из стратегий хедж-фондов, и каждая из них характеризуется своим соотношением риска и доходности. Именно по этой причине хедж-фонды в совокупности нельзя считать классом активов.

Три наиболее общие характеристики хедж-фондов:

1. Высокая плата за услуги инвестиционного -менеджера — обычно 1,5% от стоимости активов и 20% от прибылей, превышающих определенный уровень ¹¹.

2. Использование заемных средств для повышения доходности (заимствования под инвестированные активы).

3. Низкая ликвидность (как правило, в этих фондах устанавливаются ограничения на вывод денег).

В итоге нередко можно прочитать о менеджерах, которые зарабатывают миллиарды себе и обеспечивают чрезвычайно высокую доходность своим инвесторам. Однако чрезмерный риск и высокое вознаграждение могут приводить и к крайне неудовлетворительным результатам — и мы регулярно слышим о крахе известных хедж-фондов, причем в последние годы все чаще.

Конкурентная среда хедж-фондов быстро меняется в связи с тем, что ежегодно открываются и закрываются сотни этих фондов. Например, по сообщениям газеты Pensions & Investments, в 2009 г. появились 784 новых и закрылись 1023 существующих фонда. Поразительный факт: средняя продолжительность существования хедж-фонда составляет всего 31 месяц. Менее 15% хедж-фондов живут более шести лет, а 60% исчезают меньше чем через три года ¹².

Понять динамику доходности хедж-фондов весьма нелегко из-за множества проблем в соответствующих базах данных. Менеджеры предоставляют информацию о доходности исключительно

по своему усмотрению (предположительно, когда добиваются хороших результатов), а закрывшиеся фонды с плохими результатами вообще удаляются из базы данных. Попытки восстановить недостающую информацию показали, что доходность хедж-фондов куда ниже, чем говорится в официальных сообщениях.

Нестабильность результатов хедж-фондов напоминает ситуацию с традиционными активными менеджерами. Шансы, что хедж-фонд, доходность которого в какой-либо год оказалась выше средней, повторит этот результат на следующий год, составляют около 50%*. Собственно говоря, именно этого и следует ожидать от случайных событий.

Нужно понимать, что хедж-фонды нередко 1) имеют более высокие затраты; 2) в меньшей степени диверсифицированы; (3) более массированно используют заемные средства и 4) менее ликвидны по сравнению с традиционными инвестиционными инструментами, такими как взаимные фонды.

ПРЯМЫЕ ИНВЕСТИЦИИ

(ВКЛЮЧАЯ ВЕНЧУРНЫЙ КАПИТАЛ)

Фонды прямых инвестиций используют относительно небольшие объемы собственных средств и значительные заимствования для инвестирования в компании, которые либо являются частными (т.е. не торгуются ¹³ публично на фондовом рынке), либо преобразуются в частные (путем выкупа публичной компании). Две наиболее распространенные стратегии фондов прямых инвестиций — это выкуп с использованием заемных средств и венчурное финансирование.

Успешные фонды прямых инвестиций обычно напрямую участвуют в управлении финансируемых компаний и помогают им повысить эффективность и добиться роста. Их цель — продать компанию за сумму, во много раз превышающую исходные инвестиции, обычно через первоначальное публичное предложение акций, поглощение другой компанией или рекапитализацию (когда компания приобретает достаточную стоимость, чтобы осуществить дополнительные заимствования и расплатиться с собственниками).

Для вложения ваших денег фонду прямых инвестиций может потребоваться пять-шесть лет плюс еще несколько лет для получения успешных результатов. Поэтому в большинстве случаев устанавливается запрет на быстрый вывод денег инвестором. Обычно плата за услуги менеджера фонда прямых инвестиций составляет 2% от активов и 20% от прибыли.

В случае венчурного финансирования менеджер получает сопоставимое вознаграждение, а инвестор — аналогичные ограничения ликвидности. Однако, поскольку венчурный капитал часто вкладывается в компании, которые только начинают деятельность или находятся на ранних этапах развития и потому имеют повышенный уровень риска при отсутствии достаточных активов, заимствование с целью увеличения доходности практикуется не так часто.

Как и в случае с хедж-фондами, результативность индустрии прямых инвестиций в целом оценить трудно, поскольку результаты предоставляются на добровольной основе. Исследователи отмечают еще два фактора, которые приводят к завышению доходности прямых инвестиций: завышенная оценка текущих инвестиций и преобладание более эффективных фондов ¹⁴.

Следует понимать, что прямые инвестиции обычно 1) связаны с более высокими затратами; 2) в меньшей степени диверсифицированы; 3) сочетаются с массированным использованием заемных средств и 4) менее ликвидны по сравнению с традиционными инвестиционными инструментами, такими как взаимные фонды.

СЫРЬЕВЫЕ ТОВАРЫ

(ЗОЛОТО, НЕФТЬ, ГАЗ И Т.П.)

Сырьевые товары включают природные ресурсы, такие как сельскохозяйственная продукция (зерно, продовольствие и волокна), крупный рогатый скот и мясо, драгоценные и промышленные металлы (золото, серебро и т.д.) и энергоносители (нефть и газ). Существует множество возможностей инвестирования в сырьевые товары, в том числе через взаимные фонды, фьючерсные контракты (ставки на будущие цены товара), биржевые индексные фонды или прямое владение (последнее чаще всего нецелесообразно из-за необходимости хранения).

Сторонники вложений в сырьевые товары утверждают, что подобные инвестиции служат инфляционным хеджем и обеспечивают диверсификацию. Может быть, это и так, но лишь в краткосрочной перспективе. В отношении долгосрочной перспективы необходимо учитывать следующее.

1. Считается, что надежный инструмент хеджирования должен иметь высокую корреляцию (двигаться вместе) с риском, который инвестор пытается снизить как в краткосрочной, так и долгосрочной перспективе. Надлежащим образом диверсифицированная корзина сырьевых товаров должна хорошо коррелировать с инфляцией, причем в течение очень длительного периода времени (фактически инфляцию так и измеряют). В краткосрочной же перспективе цены на сырьевые товары могут оказаться весьма волатильными — и эта волатильность будет во много раз выше волатильности инфляции, которая меняется очень медленно. Поэтому, прибегая к сырьевым товарам как к инфляционному хеджу, вы сталкиваетесь с риском получения крупной краткосрочной прибыли или убытка. Это может свести на нет любое потенциальное преимущество хеджирования.

2. В отличие от традиционных активов сырьевые товары не генерируют доход, не приносят проценты и не создают стоимость. Их покупают с целью спекуляции, и в сделках с ними одна сторона выигрывает, а другая — проигрывает. Сырьевые товары вообще не приносят дохода. Более того, широкий портфель акций уже сам по себе имеет значительную связь с сырьевыми товарами, поскольку в нем представлены компании, действующие в таких областях, как энергетика, горнодобывающая промышленность, сельское хозяйство, добыча полезных ископаемых и нефтепереработка.

ВЫВОДЫ

Мы считаем, что для успешного инвестирования вам не нужно включать в портфель альтернативные инструменты, особенно если учесть более высокие затраты, связанные с ними, недостаточную диверсификацию и ограниченную ликвидность.

ГЛАВА 8