Эффективность инвестиционных проектов, статические и динамические показатели эффективности

Простые методы оценки экономической эффективности инвестиций оперируют “точечными” или статическими значениями исходных данных, например, годовыми показателями работы проектируемых объектов. Не учитываются вся продолжительность срока жизни проекта и неравнозначность денежных потоков.

Эти методы достаточно широко распространены и применяются в основном для быстрой оценки проектов на предварительных стадиях разработки.

Простая норма прибыли или простая норма рентабельности (ПНП) определяется по характерному году расчетного периода, как правило, когда уже достигнут проектный уровень производства, но еще продолжается возврат инвестированного капитала.

На этапе экономического анализа, когда источник финансирования неизвестен, ПНП определяется как отношение чистой прибыли к суммарным инвестициям К

(4.1)

Величина чистой прибыли П _{ч t} численно равна балансовой прибыли П _{б t} за вычетом выплачиваемых налогов на прибыль Н_t:

(4.2)

где − стоимостная оценка результатов деятельности объекта (объем реализованной продукции в год t);

И_t - суммарные эксплуатационные издержки в год t.

Расчетная величина ПНП сравнивается с минимальным или средним уровнем доходности (процентной ставки по кредитам, ценным бумагам, депозитным вкладам).

Простой срок окупаемости капитальных вложений представляет собой период времени, в течение которого сумма чистых доходов покрывает инвестиции. Определяется период, в течение которого проект будет работать на «себя», т. е. как бы весь получаемый объем чистого дохода засчитывается как возврат инвестированного капитала.

Определение срока окупаемости капитальных вложений производится последовательным суммированием величины чистого дохода в стабильных ценах (без учета инфляции) по годам расчетного периода до того момента, пока полученная сумма не сравняется с величиной суммарных капитальных вложений, т.е.

(4.3)

где t _с и t _п – соответственно срок завершения инвестиций (окончания строительства) и момент начала производства;

К_t − величина инвестиций в год t;

И'_t − суммарные эксплуатационные издержки без амортизационных отчислений;

- амортизационные отчисления на реновацию.

В формуле (4.3) находится величина , обеспечивающая равенство левой и правой частей формулы.

При равномерном поступлении чистого дохода срок окупаемости можно определить по формуле

(4.4)

Недостаток этого метода − не учитывается деятельность проекта за пределами срока окупаемости.

Интегральные (динамические) критерии экономической эффективности инвестиций оперируют с показателями работы проектируемых объектов по годам расчетного периода с учетом фактора времени. В интегральных критериях также могут быть учтены прогнозируемые темпы инфляции. В интегральных критериях расходы и доходы, разнесенные по времени, приводятся к одному (базовому) моменту времени. Базовым моментом времени обычно является дата начала реализации проекта или дата начала производственной деятельности.

Чистый дисконтированный доход ЧДД. Расчет этого показателя производится дисконтированием чистого потока платежей (чистого дохода). Разность между притоками и оттоками денежных средств − чистый доход на данном отрезке жизни Э_t:

(4.5)

где К _{лик t} - ликвидационная стоимость объекта.

Дисконтирование разновременных затрат и результатов осуществляется с помощью коэффициента приведения

, (4.6)

где Е − норматив дисконтирования;

Т _пр − год приведения.

Если накопленная в течение всего срока жизни объекта сумма чистых доходов отрицательна, это свидетельствует об убыточности проекта, т.е. о его неспособности возместить инвестированные средства, не говоря уже о выплате хотя бы минимальных дивидендов потенциальным инвесторам.

Чистый дисконтированный доход ЧДД или сумма дисконтированных чистых потоков платежей при приведении к началу расчетного периода (Т _пр=0):

(4.7)

где Т _р - расчетный период, лет.

Критерием финансовой эффективности инвестиций в сооружение объекта является условие .

При неизменности денежных потоков по годам ЧДД определяется через сумму коэффициентов дисконтирования по формуле

, (4.8)

где – коэффициент суммы дисконтирования.

При этом определяется по специальным таблицам (прил. 3) или по указанной выше формуле.

Если инвестиции осуществляются за период не более года, чистый дисконтированный доход можно определить по формуле

.

При сравнении нескольких вариантов выбирается вариант с наибольшей величиной ЧДД. Если варианты отличаются размером инвестиций, использование этого показателя нецелесообразно.

Доходность (рентабельность) инвестиций – отношение чистого дисконтированного дохода к дисконтированной величине инвестиций:

(4.9)

Поскольку это относительный показатель, он может использоваться при сравнении вариантов с разной величиной инвестиций.

Внутренняя норма доходности объекта ВНД характеризует норму дисконтирования Е, при которой ЧДД равен нулю.

Значение нормы дисконтирования, при котором чистый дисконтированный доход становится равным нулю (рис. 4.3), называется внутренней нормой доходности.

Рис.4.3 - Зависимость ЧДД от нормы дисконта

Используется в том случае, когда еще неизвестен источник финансирования.

Внутренняя норма доходности объекта (ВНД) в этом случае определяется из выражения:

(4.10)

где Е _вн - внутренняя норма доходности, являющаяся в данном случае искомой величиной и обеспечивающая справедливость равенства (4.10), определяется методом последовательных приближений при различных ставках дисконта.

При равенстве денежных потоков по годам расчетного периода ВНД может определяться по специальным таблицам (прил. 3) или по формуле

,

где ЧДД ₁ – положительное значение чистого дисконтированного дохода при меньшей ставке доходности Е ₁;

ЧДД ₂ – отрицательное значение чистого дисконтированного дохода при большей ставке доходности Е ₂

Критерием эффективности инвестиций в сооружение проектируемого объекта служит условие превышения внутренней нормы доходности над величиной норматива дисконтирования Е

Е _вн > Е.

При сопоставлении нескольких вариантов сооружения проектируемого объекта критерием оптимальности варианта является выражение:

Е _вн => max.

Экономический смысл этого показателя можно пояснить следующим образом. В качестве альтернативы вложениям финансовых средств в инвестиционный проект рассматривается помещение тех же средств (так же распределенных по времени вложения) под некоторый банковский процент. Распределенные во времени доходы, получаемые от реализации инвестиционного проекта, также помещаются на депозитный счет в банке под тот же процент.

При ставке ссудного процента, равной внутренней норме доходности, инвестирование финансовых средств в проект даст в итоге тот же суммарный доход, что и помещение их в банк на депозитный счет. Таким образом, при этой ставке ссудного процента обе альтернативы помещения финансовых средств экономически эквивалентны. Если реальная ставка ссудного процента меньше внутренней нормы доходности проекта, то инвестирование средств в него выгодно, и наоборот. Следовательно, Е_вн - граничная ставка ссудного процента, разделяющая эффективные и неэффективные инвестиционные проекты.

Величина Е_вн зависит не только от соотношения суммарных капитальных вложений и доходов от реализации проекта, но и от их распределе­ния во времени. Чем больше растянут во времени процесс получения доходов в результате сделанных вложений, тем ниже значение внутренней нормы доходности.

Форма кривой, подобная приведенной на рис. 4.4, соответствует проектам с инвестициями, осуществляемыми в начале жизненного цикла. В этом случае график один раз пересекает нулевую отметку, что типично для большинства инвестиционных проектов, и соответственно уравнение (4.10) имеет единственный положительный корень, соответствующий значению Е _вн.

Однако на практике могут встречаться и более сложные случаи, когда это уравнение имеет несколько положительных корней. Это может, например, произойти, когда уже после первоначальных инвестиций в производство возникает необходимость в крупной модернизации или замене оборудования на действующем производстве. В последнем случае следует руководствоваться наименьшим из полученных значений.

Расчет внутренней нормы доходности часто применяется в качестве первого шага при экономическом анализе инвестиционного проекта. Для дальнейшего анализа отбираются те инвестиционные проекты, которые имеют Е _вн не ниже некоторого порогового значения.

В зависимости от инвестиционных целей могут приниматься минимальные (пороговые) значения внутренней нормы доходности (ВНД).

Дисконтированный срок окупаемости затрат. Этот срок характеризует период, в течение которого полностью возмещаются дисконтированные капитальные вложения за счет чистого дохода, получаемого при эксплуатации объекта. Определяется при условии, что ЧДД равен нулю: (4.11)

где Т _ок.д − последний год периода, после которого величина Э _д, определяемая с фиксированной нормой дисконта Е, приобретает положительное значение − искомая величина.

При определении срока окупаемости рекомендуется приводить доходы и расходы к моменту завершения инвестиций t _с (4.12)

При приведении доходов и расходов к моменту начала вложения инвестиций (4.10) срок окупаемости будет включать в себя и срок строительства.

Критерием экономической эффективности инвестиций в сооружение объекта служит выражение: Т _ок < Т _приемл, где Т _приемл − приемлемый срок окупаемости.

Недостаток срока окупаемости − не учитывается деятельность проекта за пределами срока окупаемости, поэтому этот критерий должен использоваться лишь в виде ограничения при принятии решения об инвестировании.

Суммарные дисконтированные затраты удобно использовать при сопоставлении альтернативных вариантов инвестиционного проекта, обеспечивающих равные результаты по годам, а также вариантов проектов, вообще не сопровождающихся денежными поступлениями

(4.13)

Выбранный вариант обязательно проверяется по другим критериям.

Удельные затраты на производство продукции могут использоваться, когда невозможно или сложно привести варианты к одинаковому производственному эффекту. Этот показатель отражает минимальную расчетную цену единицы продукции:

(4.14)

где V_t - отпуск продукции по годам расчетного периода.

Эквивалентные среднегодовые затраты могут использоваться при сравнении проектов с разными жизненными сроками, чтобы не выравнивать варианты по этому показателю. В простейшем случае, когда инвестиции вкладываются в один год, затраты и результаты не меняются в течение жизненного срока, ликвидационная стоимость равна нулю, этот показатель представляет собой годовые приведенные затраты с дисконтированной нормой амортизации

или . (4.15)

где .

Амортизационные отчисления определяются с использованием дисконтированной нормы амортизации (4.16)

где − дисконтированная норма амортизации, рассчитанная по формуле

(см. прил. 1). (4.17)+

Технико-экономическое сопоставление вариантов инвестиционных проектов, основные этапы технико-экономического обоснования технических решений.

На первом этапе выявляются возможные альтернативные варианты ре­шения поставленной задачи. Например, схемы энергообеспечения задан­ной потребности в тепловой и электрической энергии, варианты реконст­рукции существующего энергетического объекта; варианты подготовки химически очищенной воды для различных целей; варианты автоматиза­ции отдельных технологических процессов и т.п.

На втором этапе для каждого из отобранных вариантов рассчитываются технико-экономические показатели, при необходимости и возможности оптимизируются основные технологические параметры (температура, дав­ление, расходные показатели, КПД, экологические характеристики и т.д.). Оптимизация может проводиться на основе технических критериев (мак­симальный КПД, максимально возможная дополнительная выработка электроэнергии, минимальный удельный расход топлива и др.) или про­стых, или интегральных критериев.

Если при оптимизации параметров не происходит изменения результа­тов (стоимости реализованной энергии или продукции), то целесообразно использовать показатель суммарных затрат за расчетный период З _∑ при различных производительностях (мощностях) энергетических установок, показатель удельных затрат на единицу продукции З _уд (или изменение этих показателей), определяемые как

где - суммарные эксплуатационные издержки без отчислений на рено­вацию (амортизацию) в год t;

K_t - размер инвестиций в год t;

К _{лик t} - лик­видная стоимость объекта в год t;

Е _ср - средняя норма дисконтирования;

V_t - отпуск продукции по годам расчетного периода в натуральном выражении.

Основанием для выбора альтернативного варианта служат минимальные значения дисконтированных затрат. Расчеты проводятся в базисных (на момент проведения расчетов) ценах. Формируются исходные данные для следующих этапов:

§ развернутая во времени производственная программа (прогнозируемое количество реализуемых электроэнергии, теплоэнергии, побочной и сопут­ствующей продукции);

§ тарифы на электроэнергию и теплоту и цены на побочную и сопутст­вующую продукцию;

§ издержки производства И с разделением на амортизационную состав­ляющую (И _а), прочие условно-постоянные расходы (И _проч) и топливную (условно-переменную) составляющую (И _т);

§ развернутый во времени процесс инвестирования капитального строи­тельства (капиталовложений) (К);

§ реальная (очищенная от инфляции) ставка дисконта.

На третьем этапе рассматриваются возможности сравнения вариантов, т.е. проверяются условия их сопоставимости и при необходимости прово­дятся дополнительные расчеты по приведению вариантов в сопостави­мый вид.

Следует обратить внимание, что условия сопоставимости и состав кри­териев могут меняться в зависимости от целей и предназначения эконо­мической оценки. На этапе сопоставления вариантов условия будут зави­сеть от степени автономности электростанции и необходимости учета взаимосвязей между производством энергетической продукции и сущест­вующей или перспективной потребностью в ней. Поэтому могут быть рас­смотрены позиции:

· владельца самостоятельного энергетического объекта, не входящего в АО-энерго;

· АО-энерго;

· потребителя энергии.

С позиции владельца самостоятельного энергетического объекта наибо­лее важно завоевать рынок сбыта продукции. Поэтому в данном случае не возникает вопрос о производственной сопоставимости сравниваемых вариантов, а в большей степени рассматриваются вопросы надежности энергоснабжения, конкурентоспособности и получения высокой доходно­сти с рубля вложенного капитала. Таким образом, более целесообразно для оценки эффективности использовать внутреннюю норму доходности и. в качестве граничного значения, дисконтированный срок окупаемости.

Если рассматривать позицию энергопредприятия, входящего в состав АО-энерго, то сравниваемые варианты обязательно должны быть приведе­ны к одинаковому производственному эффекту (покрытие одной и той же потребности в энергии). Это может быть достигнуто либо введением коэф­фициентов долевого участия по мощности и электроэнергии, либо покуп­кой недостающего количества электроэнергии у другой смежной энерго­системы. Кроме того, необходимо учитывать не только затраты самого производителя энергии — электростанции, но и затраты энергосистемы, связанные с передачей энергетической продукции потребителям по элек­трическим и тепловым сетям, а также изменение технико-экономическш показателей других электростанций, входящих в АО-энерго. В качестве критерия могут быть использованы минимум дисконтированных затрат с проверкой внутренней нормы доходности и ЧДД.

При производстве побочной или сопутствующей продукции (побочная продукция — химически очищенная вода, сжатый воздух, проведение ре­монтных работ; сопутствующая продукция — сухая зола, шлак, гипс, гра­нулированные удобрения и т.п.) сравнение следует проводить с вариантом отсутствия подобного производства по интегральным показателям эконо­мической эффективности.

Если рассматривать позицию потребителя, то возникает необходимость выбора самого дешевого варианта (с учетом надежности) покрытия суще­ствующей потребности, что при развитом рынке энергетической продук­ции включает следующие возможности:

приобретение энергии по тарифам АО-энерго;

приобретение энергии по договору с автономным энергопредприятием;

строительство или приобретение собственной энергоустановки.

Эффективность способов покрытия потребности целесообразно оцени­вать по интегральным критериям, включающим возможные убытки потре­бителя при нарушении режима энергоснабжения в результате разной на­дежности вариантов. В качестве расчетного периода рассматривается пе­риод функционирования собственной энергоустановки.

При решении вопроса об экономической эффективности инвестиций в реконструкцию в условиях перехода отрасли на рыночные отношения следует учитывать возможность различных подходов к решению пробле­мы, отражающих часто не совпадающие интересы Заказчика и Инвестора.

С точки зрения Заказчика, например АО-энерго, проведение реконструк­тивных работ по тому или иному конкретному объекту диктуется, в первую очередь, производственной, в данном случае, энергетической не­обходимостью. При этом первоочередная задача — выбор оптимального варианта среди ряда возможных технических альтернатив, решающих ту же проблему, который проводится на основе критериев сравнительной эко­номической эффективности инвестиций. По идее, при условии выравнива­ния сравниваемых вариантов по производственному (энергетическому) эф­фекту, это должно обеспечить решение указанной проблемы с минималь­ными затратами для Заказчика.

Если цель реконструкции — улучшение отдельных технико-экономиче­ских показателей эксплуатации сравнительно новых энергетических объ­ектов, например, организация дополнительных теплофикационных отбо­ров от конденсационных турбин, то в качестве базы сравнения следует принять показатели этой же электростанции до реконструкции с учетом дополнительных затрат в сооружение и эксплуатацию котельной, обеспе­чивающей выравнивание производственного (энергетического) эффекта по отпуску теплоты потребителям.

Если цель реконструкции — перевод энергообъекта на непроектный вид топлива, то в качестве альтернативы может быть предложен вариант дос­рочного демонтажа оборудования ТЭС и строительства новой электростан­ции с техническими решениями, отвечающими требованиям использова­ния нового вида топлива.

Если цель реконструкции — улучшение экологической ситуации в рай­оне размещения энергообъекта, то в качестве альтернативы принимаются варианты снижения мощности (в предельном случае до нуля) с компенсаци­ей этого снижения за счет ввода новых генерирующих мощностей, отвечаю­щих требованиям действующих норм в части экологических показателей.

С точки зрения Инвестора, например, коммерческого банка или вновь создаваемого АО для финансирования и эксплуатации реконструируемого энергообъекта, оптимальный вариант должен иметь положительное значе­ние абсолютного экономического эффекта (ЧДД) как по годам, так и в сум­марном значении за расчетный период.

В случае нескольких вариантов предпочтение должно быть отдано вари­анту с наибольшим значением экономического эффекта при условии, что каждый из них характеризуется значением внутренней нормы доходности, превышающей банковскую ставку.

Если все рассматриваемые варианты, включая оптимальный, имеют от­рицательный экономический эффект, с точки зрения Инвестора финансирование сооружения или реконструкции данного объекта нецелесообразно. В этом случае Заказчик может пойти на корректировку некоторых зависящих от него исходных данных, принятых в расчетах, например, тариф на электроэнергию у потребителей, если Заказчиком является АО-энерго, который не только сооружает и эксплуатирует энергообъект, но также реализует энергию непосредственно потребителям.

Если Заказчик и Инвестор выступают в одном лице, то для него основным обязательным инструментом для принятия решения, очевидно, служит совместное рассмотрение критериев как сравнительной, так и абсолютной эффективности капитальных вложений.

На четвертом этапе сравнивается и выбирается вариант проекта сначала предварительно на основе простых критериев, а для проектов, прошедших этот отбор, по динамическим критериям без учета источников финансирования проекта. Расчеты можно выполнять в базисных (постоянных) ценах с использованием реальной ставки дисконта.

На пятом этапе рассматриваются варианты финансирования выбранного проекта. В этом случае анализ может проводиться с позиции Инвестора или с позиции производителя продукции.

Инвестора интересует доходность вкладываемого капитала, поэтому следует рассматривать варианты вложения одной и той же суммы капитала (сопоставимость по исходному капиталу), используя такие критерии, как максимум чистого дисконтированного дохода с одновременной проверкой уровня внутренней нормы доходности.

Для производителя важно подобрать наиболее эффективную схему финансирования строительства объекта (сопоставимость по общему объему финансирования), определить соотношение собственного и заемного капиталов, а также приемлемый уровень процентов за пользование кредитами, оценить доходность собственного капитала, выяснить возможный срок полного возврата кредитов и процентов по ним.

Появляется необходимость пополнения состава ранее использование исходной информации данными, характеризующими процесс финансирования, которые включают:

§ состав источников финансирования (доли собственного и заемного капиталов);

§ структуру финансирования капиталовложений, развернутую во времени и по источникам финансирования;

§ условия кредитования (проценты за кредит);

§ схему погашения задолженности по кредитам (возврат кредита);

§ условия начисления дивидендов (размер и сроки выплаты) по привилегированным акциям (при использовании акционерного капитала);

§ схему распределения чистой прибыли предприятия;

§ динамический ряд индексов инфляции;

§ индекс общего изменения цен.

При использовании всего комплекса исходных данных оценивается фи­нансовая реализуемость проекта энергетического объекта, составляются отчеты о движении наличности, прибыли, перспективный баланс проекта, рассчитываются и анализируются экономические и финансовые показате­ли хозяйственной деятельности энергопредприятия, оценивается его фи­нансовая устойчивость и платежеспособность. На данном этапе рекомен­дуется проводить расчеты денежных потоков в прогнозных ценах, а для определения показателей эффективности использовать расчетные цены и реальную ставку дисконта. Расчетные цены получаются делением про­гнозных цен на индекс общего изменения цен.

На заключительном этапе анализируется чувствительность показате­лей проекта к изменениям рыночной ситуации, в первую очередь, за счет колебаний цен на топливо, стоимости основных средств энергопредприя­тий и рабочей силы, тарифов на энергетическую продукцию, экологиче­ских требований, банковских ставок и процентов по кредитам, налоговых ставок и льгот, изменений в системе налогообложения, отклонений от про­гнозируемой потребности в электрической и тепловой энергии, времени задержки платежей.

Кроме этого, анализируется чувствительность показателей к параметрам самого проекта: длительности строительства и выхода на режим нормаль­ной эксплуатации, тенденций изменения переменных и постоянных издер­жек за счет оптимизации параметров и режимов использования энергообо­рудования.

В качестве оценочных показателей (критериев) при анализе чувстви­тельности могут выступать внутренняя норма доходности, чистый дискон­тированный доход, срок окупаемости, сумма накопленных к концу жизни проекта свободных денежных средств. На первой стадии проводится попе­ременное варьирование факторов на ± 10—20 % при базовых значениях остальных. Определяется показатель чувствительности критерия как отно­шение отклонения его к базовой величине. Далее ранжируются факторы в порядке убывания показателя чувствительности.

Денежные потоки рекомендуется рассчитывать в прогнозных ценах, а для показателей использовать номинальную (включающую инфляцию) ставку дисконта.