Роль финансового развития

Интересно рассмотреть пример влияния финансового развития на отдельные отрасли. Табачная промышленность в отсутствие финансовых рынков должна была бы развиваться быстрее фармацевтической – фармацевтические проекты требуют значительных инвестиций в исследования и длятся гораздо дольше. Табачные компании обычно финансируют расширение производства из собственных средств. Кроме того, проекты там окупаются гораздо быстрее, чем в фармацевтике. Соответственно, если абстрактная теория верна и развитость финансовых рынков способствует росту, то в странах с более развитыми финансовыми рынками темпы роста фармацевтической отрасли относительно табачной промышленности должны быть выше.

Это действительно так. Чикагские экономисты Рагхурам Раджан и Луиджи Зингалес сравнили относительные темпы роста этих двух отраслей в трех странах с разным уровнем развития финансовых рынков (но близким уровнем доходов и темпами роста в 80‑х годах) – Малайзии, Корее и Чили⁶⁰. Мерой финансового развития были стандарты бухгалтерского учета. В Малайзии, которая опережает Корею и Чили по этому показателю, фармацевтическая промышленность росла с темпом, превышающим скорость роста табачной промышленности на 4 процента, а в Корее, стране со средней развитостью финансовых рынков, – на 3 процента. Наконец, в Чили темпы роста фармацевтики были на 2,5 процента ниже, что подтверждает гипотезу о роли финансовых рынков.

Эконометрический анализ данных для большого количества стран (для каждой – за несколько лет) также показывает, что финансовое развитие действительно влечет за собой рост. Эффект достаточно велик: по оценкам Раджана и Зингалеса, с учетом межстрановых и межотраслевых различий все отрасли в странах с высоким уровнем финансового развития растут в долгосрочной перспективе в среднем на 1 процент в год быстрее. От финансовой неразвитости в первую очередь проигрывают такие сложные отрасли, как машиностроение, фармацевтика, микроэлектроника и т. п. Кроме того, оказывается, что в странах с менее развитыми финансовыми рынками в структуре активов компаний фактически отсутствуют нематериальные активы.

Что нужно для эффективного функционирования финансовых рынков? Они гораздо более чувствительны к воровству и некомпетентности, чем реальный бизнес. В отличие от производственного капитала финансовые активы слишком легко перемещать. Примеры Salomon Brothers в 1993 году (фирма чудом спаслась от краха) и Barings в 1990‑м (чуда не случилось) показывают, что крупнейшие финансовые институты могут быть поставлены на грань выживания деятельностью одного нечистоплотного трейдера. Трудно представить себе крупную промышленную фирму, которая была бы разорена в результате деятельности начальника цеха. Поэтому для эффективности финансовых рынков недостаточно наличия честной и компетентной судебной системы, защиты прав собственности и защиты прав кредиторов.

Помните главу о том, кому нужны регуляторы? Даже в самых либеральных экономиках работа финансовых рынков поддерживается независимым регулирующим органом. Интересный пример важности регулирования можно найти в Восточной Европе. В 1990‑х годах экономики Чехии и Польши развивались по сходному сценарию, за исключением динамики фондового рынка. Чехия в середине 90‑х являла собой пример практически полного отсутствия финансовых регуляторов: нет регулирования рынка ценных бумаг, нет независимой комиссии, мало ограничений на перекачивание ресурсов из компании к себе в карман. В то же время в Польше ситуация была иной: регулирование, подобное американскому, независимый регулятор, активное вмешательство в случае подозреваемых нечистоплотных сделок. Массовая приватизация в Чехии привела к быстрому развитию рынка акций в начале 1990‑х, но к концу десятилетия Польша опередила Чехию по капитализации в три раза!