Как оценить рыночный риск?

Использование хеджирования предполагает, что мы знаем, от чего мы страхуемся. Поэтому прежде чем использовать хеджирование необходимо определить размер суммы, которую мы можем потерять вследствие рыночных колебаний, то есть численно оценить рыночный риск текущей позиции.

Хеджирование практически никогда не может полностью нейтрализовать рыночный риск, поэтому всегда остается возможность понести финансовые потери. Данный факт связан со следующими обстоятельствами:

• контракты на рынках производных финансовых инструментов типизированы по форме контракта, его срокам и объемам (это обеспечивает максимальный уровень ликвидности), поэтому сложно подобрать типовой контракт, удовлетворяющий всем требованиям;
• использование форвардных контрактов позволяет задать требуемый вид контракта, однако, во-первых, может быть сложно найти вторую сторону контракта, которая согласилась бы принять условия контракта за «разумные» деньги, во- вторых, заключенный форвардный контракт является неликвидным, то есть от него сложно избавиться, если в нем отпадет надобность в будущем, в-третьих, исполнение форвардного контракта негарантированно;
• для многих активов (например, бензин) не существует деривативов (производных инструментов), с помощью которых, осуществляется хеджирование, поэтому приходится использовать финансовые инструменты (например, фьючерсы на нефть), которые сильно коррелируют (но не абсолютно) с ценой актива;
• при использовании фьючерсов, необходимое денежное обеспечение ценных бумаг, которое требуется для того, чтобы работать на фьючерсной бирже, рассчитывается исходя из спотовой цены на базовый актив на ежедневной основе, поэтому неизбежен приток/отток средств, что может привести к возникновению риска ликвидности.

Существует два принципиально разных случая, которые имеют место в финансовой практике:

• Мы знаем размер актива, для которого мы хотим построить хедж. На стоимость данного актива в будущем влияет только ситуация на рынке. Например, структура инвестиционного портфеля фиксирована, мы хотим защититься от возможных изменений на рынке процентных ставок.
• Мы не знаем размер актива, для которого мы хотим построить хедж. Например, мы не знаем, сколько нам потребуется валюты для обеспечения условия контракта, мы не знаем, сколько точно нам поставят ресурсов или мы не знаем, какой объем кредитов мы выдадим в будущем периоде. В данном случае возникает два вида неопределенности, первый связан с тем, что мы не знаем размер актива (бизнес риск), а второй связан с неопределенностью ситуации на рынке (рыночный риск).

Не сложно заметить, что второй случай является гораздо более сложным, чем первый. Однако мы не можем говорить о хеджировании, не отметив влияние бизнес риска. Обычно он оценивается на основе построения математических моделей движения активов или на основе сценарного анализа. Далее мы будем говорить только о первом случае.

Для численной оценки любого вида риска (в том числе рыночного) необходимо использовать меру риска. Мера риска - это способ, с помощью которого, можно численно оценить величину риска. Для нужд хеджирования необходимо, чтобы с помощью меры риска можно было оценивать риск как отдельного актива, так и всего портфеля активов в целом. Другими словами, мера риска нужна для того, чтобы рассчитать количество требуемых для покупки контрактов. Существует достаточно широкий перечень мер риска различающихся по частоте использования в финансовой практике и сложности расчета, с помощью которых можно оценивать рыночный риск. Для практических нужд необходимо понимать, в каких ситуациях они применимы, а каких нет. Каждая мера риска основывается на определенных допущениях. Например, такая мера риска как дисперсия (или коэффициент бета) применима только для оценки инструментов, имеющих симметричную кривую доходности (акции, фьючерсы). В то же время она абсолютно не применима для оценки нелинейных инструментов, таких как опционы.

Наиболее известной мерой риска, используемой для анализа рыночных рисков, является семейство мер VaR (Value at Risk): VaR, Marginal VaR, Incremental VaR, EaR, CFaR и др. Показатель VaR утвержден Базельским комитетом как один из стандартов, на основе которого происходит расчет величины достаточности капитала, резервируемого против рыночного риска. Показатель VaR (value at risk - «величина капитала, находящегося под риском») был разработан и внедрен ведущими банками США в конце 80-х годов в связи с появлением рынка производных инструментов (фьючерсы, опционы, форвардные контракты на поставку, процентные свопы и т.п.). Появление производных инструментов было вызовом для банковских риск менеджеров, потому что традиционные меры оценки финансовых рисков для данных инструментов не работали. Например, два производных контракта одинаковой номинальной стоимости могут иметь совершенно различный уровень риска. Используя методологию VaR, банковские аналитики получили общую меру для оценки финансовых потерь, которую можно применять как на уровне одного инструмента, так и всего инвестиционного портфеля.

Показатель VaR определяется, как величина наибольших убытков, которые может понести финансовый институт в течение фиксированного периода времени (например, один день) с заданной вероятностью (обычно 95%). Это значит, что с 95% вероятностью убытки в течение следующего торгового дня не превысят значения VaR.

Существует три метода вычисления показателя VaR:

• Параметрический. Оценка VaR c помощью аналитических формул, которые характеризуются такими параметрами как дисперсия, корреляция, дельта и гамма. Метод является точным для описания базовых активов, а также линейных производных инструментов, но менее точным для нелинейных инструментов;
• Имитация на основе исторических данных. Оценка VaR на основе статистических данных о цене активов в прошлом; Применим для всех типов инструментов: линейных и нелинейных;
• Имитация с помощью метода Монте-Карло. Оценка VaR с помощью построения случайных сценариев изменения базового актива и переоценки позиций в портфеле;

Все методы вычисления показателя VaR базируются на предположениях о том, что ценообразование на финансовых рынках имеет стохастическую природу. Для базовых активов формулы являются достаточно простыми, однако когда мы переходим к нелинейным финансовым активам (опционам), то уже требуется серьезная математическая база, чтобы пользоваться формулами стохастической финансовой математики.

На самом деле использование VaR - это высший пилотаж. Большинство задач (по крайней мере для предприятий) решаются гораздо проще. VaR нужен, когда идет речь про оценку рыночного риска портфеля банка, состоящего из различных по виду и срокам финансовых инструментов. Самые большие сложности начинаются, когда необходимо хеджировать портфель, в котором уже есть опционы или облигации. Тут и нужны все эти нетривиальные техники.